客新策略熊园：出行、地产、汇率、基建均有新变化

每半月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”6大维度，跟踪最新高频变化，本期为近半月（4.27—5.10）综述。

核心结论：近半月高频变化有四：一是霍尔木兹海峡仍处于事实中断状态，油气船通航量降至0，原油难以外运，中东地区海上浮油仓储量大幅提升，布伦特原油最新价格仍处过百的高位，预计短期难以大幅下降。受高油价影响，地铁客运量较美伊冲突前（剔除春节假期）环比提升5.1%、强于季节性水平，地铁拥堵程度高于往年；航班执飞数量明显低于去年同期；海运运价显著提升。二是4月新房、二手房销售延续改善，同比分别增3.4%、6.%（3月分别降5%、4.4%），但近半月新房、二手房销售走势分化，二手房销售热度不减、同比增幅扩大，新房销售同比再度转负。三是人民币快速升值，美元兑离岸人民币汇率升破6.8关口，为近三年来首次。四是近两月沥青开工率趋势性回落，水泥发运率上行，反映基建出现结构切换：以“六张网”为代表的新基建景气上行，传统基建持续收缩。

1、继续提示：伊朗局势依旧复杂，高油价已持续超过两月，建议警惕高油价的“灰犀牛”风险；国内一季度经济“起步有力”、可谓“开门红”，二季度才是考验的开始；4.28政治局会议突出“增强信心、办好自己的事、以确定性应对不确定性”，短期重心是“用好用足”既定政策，后续增量政策可期、但节奏将“边走边看”。

2、具体看，近半月（4.27—5.10）高频表现如下：

>供给：上游开工多数回升，下游开工回落；

>需求：二手房销售持续改善，生产复工多数回落；

>价格：油价延续高位，上游资源品价格多数上涨；

>库存：原油库存下降，煤炭库存增加；

>交通物流：航班执飞回落，地铁客运量增加，航运价格上升；

>流动性：国内资金利率创新低，人民币先贬后升。

报告摘要：

一、热点追踪：霍尔木兹海峡通航仍受限，油价持续高位。

>霍尔木兹海峡仍面临“美伊双重封锁”，油气船通航量几乎归零。美以伊冲突前，2月霍尔木兹海峡所有船型日均通航量为123艘次，3月骤降为日均6艘次；受美伊达成的两周临时停火协议影响，4月通航量有所回升，为日均11.5艘次；5月6日-8日，霍尔木兹海峡油气船通航量为0。

>冲突爆发前，市场预期全年原油价格中枢约为70美元/桶；冲突爆发后，市场预期提升至90美元/桶；近期谈判进展缓慢，市场预期布油价格年内将维持在85美元/桶以上，全年中枢上升至93.13美元/桶。

>全球原油浮动仓储量：霍尔木兹海峡通行受阻，波斯湾原油外运近乎断流，原本应大量运出的原油仍滞留在波斯湾内的油轮上。截至5月3日，全球原油浮动仓储为1.538亿桶，为近三月来新高。

二、供给：上游开工多数回升，下游开工回落。

>上游看，高炉、焦化、沥青开工率回升，水泥发运率小降。近半月，全国247家样本高炉开工率环比上升0.2个百分点至83.3%；焦化企业开工率环比上升0.9个百分点至70.8%；石油沥青装置开工率环比上升0.1个百分点至17.3%；水泥发运率环比小降0.1个百分点至39.8%。

>中下游看，汽车半钢胎、涤纶长丝开工率均回落。近半月，汽车半钢胎开工率环比下降16.4个百分点至60.7%，与五一假期有关，弱于季节规律，相比2025年同期偏低4.7个百分点；江浙地区涤纶长丝开工环比下降1.8个百分点至82.1%，弱于季节规律，相比2025年、2019年同期分别偏低10.0、16.9个百分点，可能与高油价下化纤行业成本提升有关。

三、需求：二手房销售持续改善，生产复工多数回落。

>生产复工：近半月沿海8省发电耗煤环比下降7.9%，弱于季节规律，相比2019年同期偏高9.7%；百城土地成交面积绝对值为近年同期最低，相比2025年同期偏低13.1%，相比2019年同期偏低55.6%；钢材表需均值环比降4.3%，强于季节规律，其中螺纹钢表需均值环比降9.4%，弱于季节规律，绝对值均为近年同期最低。

>线下消费：新房、二手房销售走势分化，汽车零售走弱

1）新房：近半月新房销售同比再转负。4月，30大中城市商品房日均成交面积环比3月下降14.1%，同比增3.4%（3月同比降5.0%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均销售环比降13.2%，弱于近年同期均值，同比降10.7%。

2）二手房：近半月二手房销售同比增幅扩大。4月，18个重点城市二手房日均成交面积环比3月增21.3%，强于季节规律，同比增6.0%（3月春节修正后同比降4.4%）；其中：近半月看，18个重点城市二手房销售环比降29.2%，弱于季节规律，同比升19.2%。

3）乘用车：4月，乘用车日均销售4.7万辆，环比降12.1%，同比降21.4%（3月同比降12.5%）。

四、价格：油价延续高位，上游资源品价格多数上涨。

>上游资源品：受美伊冲突持续影响，原油价格、煤炭价格均上涨，LME铜价基本持平前值。近半月来，南华工业品指数均值环比上升2.5%，同比涨幅为19.8%。重点大宗商品中：布伦特原油价格中枢环比上涨10.3%至108.7美元/桶，截至5月8日，较冲突爆发前上涨39.75%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比上涨5.2%，同比涨幅扩大至24.5%。焦煤期货结算价近半月均值环比上涨8.5%，同比涨幅扩大至39%。铁矿石期货结算价近半月均值环比上涨2.3%，同比涨幅扩大至7.8%。LME铜现货价近半月均值环比基本持平前值，同比涨幅收窄至39.9%。

>中游工业品：近半月，螺纹钢现货价格环比上涨2.1%，同比上涨2.6%。水泥价格环比下跌1.1%、同比下跌22.3%。

>下游消费品：近半月，猪肉价格有所回升，蔬菜价格下跌。其中猪肉价格均值环比上涨3.6%至约15.2元/公斤，同比下跌27.2%。蔬菜价格环比下跌2.1%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为跌4%），同比下跌3.5%。

五、库存：原油库存下降，煤炭库存增加。

>能源：近半月，沿海8省电厂存煤环比上升1.5%，同比下降2.1%、相比2019年同期偏高29.5%。全美原油及石油产品库存环比下降3518.2万桶，绝对值为16.3亿桶，降至近10个月来最低。

>金属：近半月，钢材库存环比降3.5%、电解铝库存环比增0.4%。

>建材：沥青库存环比降3.6%，同比降10.9%。水泥库容比均值环比上升0.8个百分点至66%，相比2025年同期偏高5.3个百分点。

六、交通物流：航班执飞回落，地铁客运量增加，航运价格上升。

>人员流动：美伊冲突导致油价上涨，航班执飞数量回落，地铁出行人数增加。4月以来，航班执飞数量回落，环比美伊冲突前下降4.2%，相比2025年同期偏低2.1%。美伊冲突前，10个重点城市地铁客运人数日均约为6907万人次；冲突爆发后，自3月9日第一次成品油调价以来，地铁客运量环比增长5.1%。

>出口运价：近半月，波罗的海干散货指数环比升10.2%，同比升102.3%；中国出口集装箱运价指数环比升4.2%，同比升14.4%。

七、流动性跟踪：国内资金利率创新低，人民币先贬后升。

>货币市场流动性：由于近期银行间市场流动性延续宽松状态，近半月3个月买断式逆回购缩量续作，实现净回笼5000亿元，央行通过OMO小幅投放流动性，资金净投放365亿元。资金延续宽松，货币市场利率持续位于政策利率下方，DR007和Shibor（1周）中枢分别环比上行1.3bp、1.8bp至1.299%、1.318%，R007中枢环比下行2.1bp至1.301%。R007、DR007利差下行3.4bp，但仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显；3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均下行1.9bp。

>债券市场流动性：近半月，利率债合计发行6312.5亿元，环比上期少发6868.2亿元。具体看：国债发行3500.2亿元，环比少发3214.1亿元。地方政府债发行1982.3亿元，环比少发1906.4亿元，其中：地方专项债发行1011.5亿元；年初以来累计发行16623.2亿元，按照44000亿元的额度计算，发行进度37.8%，快于2025年同期。政策性银行债发行830亿元，环比少发1747.7亿元。国债利率长端及短端均下行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比下行1.1bp，1Y国债到期收益率中枢环比下行0.2bp，分别收于1.767%、1.187%。

>汇率&海外市场：受美伊冲突阶段性缓和影响，近半月美元指数先升后贬，受美伊谈判陷入停滞、地缘不确定性上升的推动，市场避险情绪升温，美元指数阶段性走高。进入5月初，伴随第二轮美伊谈判消息传出，局势出现阶段性缓和，避险需求随之降温，美元指数小幅走贬，收于97.849；人民币先贬后升，美元兑离岸人民币汇率突破6.8关口、收于6.796。由于美伊谈判反复，通胀预期升温，叠加美联储议息会议整体偏鹰，截至5月9日，10年期美债收益率较两周前上行7.0bp、收于4.38%，德、法、意国债收益率回落，英、日国债收益率回升；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄1.5bp、收于261.1bp。

风险提示：

正文如下：

一、热点追踪：霍尔木兹海峡通航仍受限，油价持续高位

美伊谈判陷入僵局，霍尔木兹海峡仍面临“双重封锁”，油气船通航量几乎归零。伊朗方面原本承诺在停火期间开放霍尔木兹海峡，但自4月13日起，美国在阿曼湾对伊朗实行海上封锁，主要针对伊朗港口、包括各国船只，霍尔木兹海峡陷入“双重封锁”。4月27日至5月8日，海峡日均通航量降为6.08艘次，日均油气船通航量为1.42艘次，环比减少2.81艘次。5月6日-8日，霍尔木兹海峡油气船通航量出现了持续的“断流”记录。5月7日，伊朗宣布划定两条“专用航行通道”，要求所有过往船只必须获得伊朗许可。

美伊谈判期间摩擦不断，市场预期全年布油价格中枢在93美元/桶左右。冲突爆发前，市场预期全年原油价格中枢约为70美元/桶；冲突爆发后，市场预期全年原油价格中枢将升至90美元/桶；近期谈判进展缓慢，全年原油价格预期上升至93.13美元/桶。

全球原油浮动仓储量有所上升。霍尔木兹海峡通行受阻，波斯湾原油外运近乎断流，原本应大量运出的原油仍滞留在波斯湾内的油轮上。截至5月3日，全球原油浮动仓储为1.538亿桶，为近三月来新高；其中，中东原油浮动仓储量为6770.5万桶，也为近三月来最高。

二、供给：上游开工多数回升，下游开工回落

上游开工多数回升。近半月来，全国247家样本高炉开工率均值环比上升0.2个百分点至83.3%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升0.9个百分点），相比2025年同期偏低1.2个百分点、相比2019年同期偏高0.7个百分点。焦化企业开工率均值环比上升0.9个百分点至70.8%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.4个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏高0.1个百分点、5.4个百分点。石油沥青装置开工率均值环比上升0.1个百分点至17.3%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为下降0.5个百分点），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年、2019年同期分别偏低11.3、26.3个百分点。水泥发运率均值环比小降0.1个百分点至39.8%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.0个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏低0.1、36.6个百分点。

中下游看，汽车半钢胎、涤纶长丝开工率均回落。近半月来，汽车半钢胎开工率均值环比下降16.4个百分点至60.7%，与五一假期有关，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为下降11.2个百分点），相比2025年同期偏低4.7个百分点、相比2019年同期偏高4.4个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比下降1.8个百分点至82.1%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为下降0.7个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏低10.0、16.9个百分点，可能与高油价下化纤行业成本提升有关。

三、需求：二手房销售持续改善，生产复工多数回落

1.生产复工：发电耗煤下降，钢材表需回落，土地成交偏弱

沿海8省发电耗煤环比下降，弱于季节规律。近半月沿海8省发电耗煤环比下降7.9%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为降3.0%），相比2019年同期偏高9.7%。

百城土地成交面积仍为近年同期最低。近半月，百城土地成交面积均值环比回升10.3%，弱于季节规律（2020-2025年同期均值为升32.4%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年同期偏低13.1%，相比2019年同期偏低55.6%。

钢材表需环比回落、强于季节规律，绝对值仍为近年同期最低。近半月，钢材表需均值环比降4.3%至875.3万吨，强于季节规律（2019-2025年同期环比均值为-5.7%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年、2019年同期分别偏低3.6%、20.3%。其中：螺纹钢表需均值环比回落9.4%，弱于季节规律（2019-2025年同期环比均值为-8.4%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年、2019年同期分别偏低12.4%、42.9%。

4月挖机销售环比强于季节规律，同比为正增。4月挖掘机月均销量2.9万台，环比3月均值下降23.1%，强于季节规律（2020-2025年同期均值为-26.6%），同比增29.8%。3月重卡月均销量13.9万辆，环比1-2月均值增加55.3%，弱于季节规律（2020-2025年同期均值为升87.2%），同比增24.6%。

2.线下消费：新房、二手房销售走势分化，汽车零售走弱

近半月新房销售同比再转负。4月，30大中城市商品房日均成交面积录得23.5万㎡，环比3月均值下降14.1%，弱于季节规律（2018-2025年同期环比均值为-2.9%），同比增3.4%（3月同比降5.0%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均销售环比降13.2%，弱于近年同期均值（2018-2025年同期均值为-8.5%），绝对值为近年同期最低，同比降10.7%。

近半月二手房销售同比增幅扩大。4月，18个重点城市二手房日均成交面积录得28.2万㎡，环比3月均值增21.3%，强于季节规律（2018-2025年同期环比均值为升10.6%），同比增6.0%（3月春节修正后同比降4.4%）；其中：近半月看，18个重点城市二手房销售环比降29.2%，弱于季节规律（2018-2025年同期环比均值为降24.7%），同比升19.2%。

4月乘用车销售环比下降，同比降幅扩大。据乘联会，4月，乘用车日均销售4.7万辆，环比降12.1%，同比降21.4%（3月同比降12.5%）。

近半月观影人次环比回升、强于季节规律。近半月，全国日均观影人次为214.4万人次，环比升229.9%，强于季节规律（2019-2025年同期环比均值为升170.2%），同比增14.1%。

四、价格：油价延续高位，上游资源品价格多数上涨

上游资源品：受美伊冲突持续影响，原油价格、煤炭价格均上涨，LME铜价基本持平前值。近半月来，南华工业品指数均值环比上升2.5%，同比涨幅为19.8%。重点大宗商品中：布伦特原油价格中枢环比上涨10.3%至108.7美元/桶，同比涨幅扩大至72.5%，截至5月8日，较冲突爆发以来上涨39.75%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比上涨5.2%，同比涨幅扩大至24.5%。焦煤期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨8.5%，同比涨幅扩大至39%。铁矿石期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨2.3%，同比涨幅扩大至7.8%。LME铜现货价近半月均值环比基本与前值持平，同比涨幅收窄至39.9%。

中游工业品：螺纹钢价格回升，水泥价格下跌。近半月来，螺纹钢现货价格均值环比回升2.1%，同比上涨2.6%。水泥价格均值环比下跌1.1%、同比下跌22.3%。

下游消费品：猪肉价格有所回升，蔬菜价格下跌。近半月来，猪肉价格均值环比上涨3.6%至约15.2元/公斤，同比下跌27.2%。蔬菜价格环比下跌2.1%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为跌4%），同比下跌3.5%。

五、库存：能源库存下降，建材库存增加

1.能源库存

沿海8省电厂存煤上升，全美石油库存降至近10个月来最低。近半月来，沿海8省电厂存煤均值环比上升1.5%，同比下降2.1%、相比2019年同期偏高29.5%。截至2026年5月1日，全美原油及石油产品库存环比下降3518.2万桶，绝对值为16.3亿桶，为近10个月来的最低水平。

2.工业金属

钢材库存减少、电解铝库存增加。近半月来，钢材库存环比降3.5%，同比增14.0%。电解铝库存环比增0.4%，同比增132.8%。

3.建材库存

沥青库存环比下降，水泥库容比有所上升。近半月，沥青库存（厂库+社库）环比降3.6%，同比降10.9%。水泥库容比均值环比上升0.8个百分点至66%，相比2025年同期偏高5.3个百分点。

六、交通物流：航班执飞回落，地铁客运量增加，航运价格上升

人员流动：美伊冲突导致油价上涨，航班执飞数量回落，地铁出行人数增加。4月以来，航班执飞数量回落，环比美伊冲突前（不含春节假期）下降4.2%，相比2025年同期偏低2.1%。美伊冲突前（不含春节假期），10个重点城市地铁客运人数日均约为6907万人次；冲突爆发后，自3月9日第一次成品油调价以来，地铁客运量环比增长5.1%。

出口运价：BDI指数、CCFI指数均上涨。近半月来，波罗的海干散货指数（BDI）环比上升10.2%，相比2025年同期偏高102.3%。中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比上升4.2%，相比2025年同期偏高14.4%。

七、流动性跟踪：国内资金利率创新低，人民币先贬后升

1.货币市场流动性

流动性投放：由于近期银行间市场流动性延续宽松状态，近半月3个月买断式逆回购缩量续作，实现净回笼5000亿元，央行通过OMO小幅投放流动性。具体看，近半月央行通过OMO实现货币投放4676亿元，到期回笼4311亿元，资金净投放365亿元。

货币市场利率：资金面超预期宽松，货币市场利率持续位于政策利率下方。近半月来，DR007和Shibor（1周）中枢分别环比上行1.3bp、1.8bp至1.299%、1.318%，R007中枢环比下行2.1bp至1.301%，最新交易日已均低于7天逆回购利率。R007、DR007利差下行3.4个bp，仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显。同业存单到期收益率中枢环比下行，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均下行1.9bp。

整体看，继续提示：2026年货币宽松仍是大方向，但在常规货币政策空间收窄、防资金空转、银行息差等约束下，央行总量宽松会更加谨慎，基本面是核心考量，结构性宽松的优先级可能进一步提升。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行6312.5亿元，环比上期少发6868.2亿元。具体看：国债发行3500.2亿元，环比少发3214.1亿元。地方政府债发行1982.3亿元，环比少发1906.4亿元，其中：地方专项债发行1011.5亿元；年初以来累计发行16623.2亿元，按照44000亿元的额度计算，发行进度37.8%，快于2025年同期。政策性银行债发行830亿元，环比少发1747.7亿元。

二级市场：近半月来，国债利率下行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比下行1.1bp，1Y国债到期收益率中枢环比下行0.2bp，分别收于1.767%、1.187%。

3.汇率&海外市场

受美伊冲突阶段性缓和影响，近半月美元指数先升后贬，受美伊谈判陷入停滞、地缘不确定性上升的推动，市场避险情绪升温，美元指数阶段性走高。进入5月初，伴随第二轮美伊谈判消息传出，局势出现阶段性缓和，避险需求随之降温，美元指数小幅走贬，收于97.849；人民币先贬后升，美元兑离岸人民币汇率突破6.8关口、收于6.796。由于美伊谈判反复，通胀预期升温，叠加美联储议息会议整体偏鹰，截至5月9日，10年期美债收益率较两周前上行7.0bp、收于4.38%，德、法、意国债收益率回落，英、日国债收益率回升；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄1.5bp、收于261.1bp。